债务置换没央行不行

    经济观察网 李晓丹/文 一边是债券收益率的不断上升，另一边是存款准备金率下调；一边是财政部继续推进债务置换，另一边是央行释放更多流动性。如果将近期财政和货币政策的调整联系在一起就会发现，这两大中国宏观经济调控的重要手段之间的配合正在快速加强。

　　正是债务风险和经济下行促成了这次财政和货币的联手。要债务置换，就要注入流动性，这显然不是财政政策可以独立完成的，需要货币政策发力。而现有的1万亿债务置换无法完全覆盖今年到期债务，中金公司的估算是，考虑逾期债务和新发行债务中将要到期的部分，2015 年全部应偿还债务大约4万亿。

　　两大宏观政策要进行配合，和合适的连接点就是银行，而银行也正是缓解地方债务和调节流动性的关键所在。

　　从地方债务融资的路径来看，相关调查的数据显示，至少有半数以上的资金来自银行贷款以外的信托、平台公司等渠道。从地方的实际情况来看，融资平台和影子银行在所谓的金融创新光环之下狂飙突进的时期，正好也是地方债务的迅速膨胀时期，两者从一开始就是互相借力、互相依附。

　　从流动性的角度来看，2015年要偿还的地方债务中有相当一部分可以通过多种渠道最终与银行相关联，地方债务不仅是地方政府的债务，银行被牢牢地捆绑了进来；而要用新发行债券给旧有债务做展期，就要以高收益率来吸引资金，这又将流动性分流到债券市场。因此，债务置换成为延缓和化解地方债务风险的最好方式，但为了保证经济和资本市场有充足的资金，需要同时加大流动性的释放。

　　当然，真正让地方债务与银行之间的情丝万缕的关系曝露出来的，正是财政政策与货币政策的调整和转向。在随后的地方融资平台清理和打击影子银行的过程中，债务风险和坏账风险几乎被同时摆到桌面之上，但当时的中国经济仍处于经济触底过程之中，无论引爆哪个问题，经济都是无法承受的。

　　所以，财政部和央行采取了各自“灭火”的办法：地方政府虽然对城投公司进行了清理，但是仍然保留了可以为其提供信贷以外重要资金来源的渠道——对城投公司进行剥离，成立了地方融资平台公司；而央行在对银行坏账率进行清查并对影子银行进行规范，选择对利率市场进行改革，以期通过改变利率机制来最终降低融资成本、改变融资模式。

　　随着巨量地方政府债务的集中到期，相比于银行的坏账，财政部和央行意识到，现在必须要集中精力来解决最紧迫的问题，而在化解债务风险的同时，也有利于银行自身问题的纾解。

　　因此，如果10年、20年后再回过头来看这个问题，财政与货币的这次合作很可能会成为财政和金融改革的重要交叉点。这一次，中国的财政政策和货币政策完成了一次互相促进、互相成就的联手改革，两者都是受益者。

　　这对银行来说，一方面可以增加资金提供的动力，例如向信贷倾斜，另一方面也可以减少由于影子银行所带来的坏账风险。由于息差的缩小，银行也将调整整体的盈利模式，这也正是银行业改革的一个目的。

　　而从财政来看，债务置换只是解决地方债务风险和财政体制改革一个切口，债务置换一个重要路径就是拓宽地方政府的融资渠道，目前被财政部最大力推出的就是PPP，如果顺利，可能就会以此继续撬动整体的财税体制改革。

　　当然，这不是短期内就能完成的。特别是涉及国有企业、地方政府和民营企业之间的利益切分，寻找谨慎和改革之间的平衡点会需要相当长的时间。