证金公司“好榜样” 沪深交易所公司制改革潜行

蒋飞

证券金融公司（下称“证金公司”）的第二轮增资扩股即将迎来新的股东，其中包括社保基金、证券公司甚至民营的上市公司。这是证监会直接监管的全国性交易场所和市场服务机构中，首个引入证券系统以外股东的机构。

此前，交易所公司化在证监系统内部已有讨论，并提出过供决策参考的若干方案。

沪深股票交易所和三大商品交易所都并非公司制，而中国金融期货交易所虽然是公司制，但股东仍然是上述五家交易所。证金公司将股东范围扩大到证券系统以外，或许意味着一项重要的监管思路转变——证监会希望引入系统外股东改善交易场所和市场服务机构的公司治理。与此相适应的更深层次变化则在于，证监会需要转变与后者的关系，进一步划清彼此的监管权限。

郭树清履新证监会主席之后，加快推进新股发行体制改革，并且明确以信息披露作为监管重心。这项改革的内容还包括向沪深证券交易所下放部分发行审核权限，从而促进发审体制更趋市场化。但如果两大交易所仍是证监会行政体系的延续，那么这种权限的划分并无实际的改革意义。

“交易所公司化改革并不容易，需要妥善处理一些技术问题，但关键是证监系统能否主动放弃一些既得利益。”一位对证监会颇为熟稔的业内人士对《第一财经日报》记者说。

一个好的开端

证金公司主要承担转融通业务，即为证券公司的融资融券业务提供所需资金和券源。这是沟通银行间市场和资本市场的重要渠道，也将帮助机构投资者和上市公司大股东用活手中的存量证券，活跃信用交易。

对大力推进创新的证监会而言，证金公司未来的重要性不亚于从事金融衍生品的中国金融期货交易所。

成立之初，证金公司的股东仍然在证券系统之内——沪深交易所和中国证券登记结算公司。其主要负责人、高级管理人员和一般工作人员不少也抽调自证监会机关和交易所。如总经理聂庆平原任证监会机构部正局级巡视员，其干部配置级别与六大交易所一致。只不过沪深证券交易所的理事长是副部级。

为了满足证券公司借贷需要，证金公司2012年成立不久即启动了第一轮增资，注册资本从75亿元扩充至120亿元。另外，证金公司也开始筹划第二次增资扩股，拟再新增股本100亿股，且新股东向民营资本倾斜。

2012年12月22日，证金公司相关负责人对外透露，该公司第二轮增资扩股方案已经基本确定，基准价格在净资产基础上会适当溢价。除原股东认购之外，包括全国社保基金在内的多种类型机构和企业表达了积极认购的意向。

第二轮增资之后，证监系统仍将在证金公司中拥有最大话语权。但一旦引入外部股东，证金公司的公司治理也将通过董事会和股东大会，接受外部监督。而目前，沪深证券交易所等六大交易所并不向外界披露其年度财务和经营报告。

市场竞争还是行政竞争

交易所公司制的话题由来已久，但在证监系统中不无阻力。这种阻力首先是认识上的。

2010年到2011年，随着德意志交易所发起对纽交所的并购，国际主要证券交易所的整合之风再起。面对这一形势，深交所理事长、全国政协委员陈东征也在2011年“两会”期间被问及国内交易所是否需要走公司化的道路以应对国际市场的挑战。

陈东征当时的回答是对交易所公司制持否定态度的。他反过来问记者：为什么德意志交易所能够并购纽交所？

当时，在场的本报记者回答：因为德交所的衍生品规模远远超过纽交所，盈利更多，市值规模也更大。陈东征点头称是，接着转入他想要表达的意思——交易所公司化之后，盈利动机和压力增大，可能会过分发展交易而忽略风险，特别是搞太多脱离实体经济需要的衍生品。鉴于刚刚发生的金融危机，陈东征的这番话的确有说服力。

然而，不搞公司制，未必交易所就没有大干快上的冲动。陈东征也承认沪深交易所之间存在适当的竞争，他认为这是一种良性竞争。实际上，两大交易所的竞争更多的是对行政资源的争夺。

近年来，沪深交易所在传统的IPO资源、ETF基金，以及各项创新业务上的竞争越来越明显，彼此相互较劲。由于是直接管理关系，且交易所的主要负责人包括理事长和总经理都由证监会选派，因此证监会不得不尽量取得平衡。

要想总是“一碗水端平”并不容易，且证监会的这种干预可能并不利于市场化改革。

“证监会没有自身利益”

关于交易所改制的另一个问题，是既有的利益格局。这或许是真正的核心问题。

在我国现有行政架构中，单个部委主管的领域往往彼此“画地为牢”，自己的一亩三分地别人“针扎不进、水泼不进”。六大交易所公司化改革如果引入证监系统以外的股东，必然意味着交易所独立性的增强和证监系统自身权力的削弱。

但这种削弱也是市场长远发展之必需。在最核心的发行审核上，证监会的审核重心将越来越多地放到信息披露的真实完整之上，至于符不符合上市发行条件，这应该由交易所根据企业情况和交易所的市场定位加以把握。从这个意义上讲，交易所的公司制改革与证监会的“监审分离”存在一致性。

“证监会没有自身的利益。”这句话是郭树清告诫证监会工作人员不要以权谋私。这句话，对于整个证监系统而言，也应该是适用的。