来源：北京商报 作者： 发布时间：2012年04月18日
今日，新股发行改革向社会征集意见截止，作为新股发行改革中的核心环节，保荐制度改革备受关注。虽然目前已有多项针对保荐业务的措施出台，但多家券商保荐机构(又称“投行”)表示，保荐制度改革中仍存在很多空白地带亟待开发，迫切期望对症下药的措施能够尽快出台。
门槛薪酬双降
保代“金饭碗”将被打破
券商保荐机构的保荐代表人俗称保代。他们低调、忙碌，由于掌握着资本的定价权，较高的行业壁垒使保代一直是市场中的稀缺资源，掌握着重要的话语权。由于动辄身家千万，保代一直被外界称为“金领中的金领”。但随着近年来保代圈内“签字”不干活、热衷频繁跳槽等怪现象在A股市场上逐一浮现，始终顶着“高薪光环”的券商保代开始被推上风口浪尖。作为新股发行制度改革的重要一环，保荐制度如何改革也格外牵动人心。
去年6月底，证监会向社会公布的《保荐业务内部控制指引》公开征求意见稿，正式拉开了保荐制度改革的大幕。今年初，证监会下发至各券商的最新文件规定，保代和其他项目组人员都将在《发行保荐工作报告》上签字并承担相应的责任，保荐机构中保代的角色被明显淡化。3月16日，证监会网站发布《关于进一步加强保荐业务监管有关问题的意见》，明确要求实施“2+2”模式，意味着“单签”改“双签”，调整了保代具体负责保荐项目家数的规定。现行两名保代具体负责一家发行人的保荐工作，可同时在主板(含中小企业板)和创业板各有一家在审企业，调整为允许同时在主板(含中小企业板)和创业板各有两家在审企业。与此同时，以往一年一次的保代考试也将迎接彻底变更。最新消息显示，证券业协会考虑提出“预约式随报随考”的初步方案，已报会审核。
新政直接挑战保代稀缺性的历史。可以预见的是，未来两年内保代整体人数将大幅增加，保代“金饭碗”受到严重挑战，首当其冲受到影响的就是保代薪酬结构将发生颠覆性改变。据记者了解，改革前，尽管保荐机构的体系各不相同，但保代基本薪酬结构大体一致，主要包括：基本工资、 保代津贴、签字费、项目提成，以及年终奖等。改革后，这种结构将明显改变。
广发证券投行部人士指出：“可以预期的是保代固定津贴可能会下降，但与劳动贡献相挂钩的部分则可能会提高。保代可以通过多承揽、多承做项目来提高收入。降低保代通道价值并不意味着保代的整体收入会下降。”任职于上海一家知名券商的资深投行人士金源对记者说道：“原来保代比较多的固定年薪在120万-150万元，未来固定部分可能会下降至50万元左右，但是签字费和承揽费有可能大幅上升。这种情况下，一部分有业务能力的人薪酬可能会更好。不过准保代的薪酬肯定会有一些影响，未来有部分券商可能会取消准保代的津贴，保代也可能会实施分级管理制。那些级别高的、业务能力突出的保代享受的固定薪酬可能会更高一些。目前包括国信、华林等一些券商已经取消了转会费，这也是一个很明显的效应。”
招商证券投行部董事总经理谢继军评论道：“改革以后市场竞争将加剧是肯定的，不过任何市场竞争的加剧对行业服务质量和能力都将提出更高的要求，客户也肯定是受益的一方。”
广发证券投行部人士也肯定了改革的积极意义：“改革以后，保代会更加注重加强对发行人所处行业的学习与研究。在对发行人的价值研判上，会从原来比较关注历史的财务指标(看过去、看现在)转变到更为前瞻性地关注行业的整体发展前景和趋势(看未来)。”
多项措施推出
“只荐不保”等问题仍未触及
2004年《证券发行上市保荐制度暂行办法》的实施将保荐制度推上了历史的舞台。保荐制度的核心就是责任制，但这样一种责任制却因为问责不足而频频出现问题。无论是社会舆论还是券商内部的推动，保荐制度改革早已箭在弦上。
由于仰仗着稀缺性的优势，很多保代在公司上市中并没有发挥出应有的作用，所承担的风险与高收入也极度不匹配。保荐质量的低下也导致“问题公司”层出不穷，对资本市场带来不良影响。去年以来，随着一些上市公司和拟上市公司不断曝出财务造假、业绩变脸、“三高”、超募等丑闻，保荐制度备受诟病。新股破发潮的背后，也多有保荐机构和保代的“大手笔”。
此外，“只荐不保”也似乎成了通病。近期招股书中的保荐主题张冠李戴，连保荐对象的经营情况都没有完全了解就保荐其上市，保荐机构在保荐过程中连续出现了“未经许可擅自修改招股书”的错误等也不断曝出，引发市场的重重质疑。
另一方面，保代的高薪导致成本的高企也已成为一些拥有较多保代的券商所不堪承受之重。据了解，虽然之前每家券商的薪酬体系不同，但平均下来，保代的年薪能维持在200万元左右(税前)，薪酬占投行收入的25%。并且，保代频繁跳槽之风盛行，有的保代不认真做项目，却热衷于频频跳槽，以从中获取不菲的转会费收入。如某首批获得资格的保代，几年时间内换了四家投行，但至今只完成了一个IPO项目的保荐。
“过去的情况确实给券商高层的管理带来不小的麻烦，不少保代动不动就跟高层叫板，其实业内都心知肚明，券商高层是这次保荐制度改革的重要推动力量。”有投行人士对记者坦言。
当然，对于推出的改革措施业界也存在一些争议，例如如何保证保代考试的通过率和稳定性，业界就有较为激烈的讨论。对此，谢继军就认为，改革以后考试的门槛不能放宽，不能让保代考试沦为一种过程。“现在的保代考试有一个最大的好处就是让所有人都对保代很重视，很多投行的年轻人就是为成为保代而努力学习，要做项目，有一个目标。其实，实行‘2+2’模式后，保代本来就不稀缺了，那么遵循原来的考试标准就很好。考试频率可以加大，但是条件不应该放低，还要坚持高标准，保代应该成为一种专业人士的别称。”
除了上述问题，记者在一线的采访中还发现，尽管保荐制度改革的多项措施已然推出，但很多实质性的问题仍然未能涉及。保荐机构究竟是干什么的？如何更有效地提高风险管控？监管层的监管职能如何更透明？“这些重要问题不解决，保荐制度的改革就无法实质性深入，新股发行体制改革也只能停留于花拳绣腿。”有资深分析人士对记者说道。
出了问题谁负责
保荐机构尽职调查边界不清
保荐机构究竟是干什么的？提出这个问题的并不是知之甚少的外行，而是本身充满迷茫的业内人士。
在监管层最新出台的新股发行改革意见稿中，对保荐机构、律师和会计师的工作要求都有所提高，尤其鼓励律师撰写招股说明书。在业界看来，无论是这项意见还是“2+2”模式，新政的指向都是在引导保荐机构回归本位，但其工作边际至今仍然缺乏一个明确的界定。
“保荐机构应该是在发现价值上下功夫，但现在却被过分强调于尽职调查。”金源发表了自己的看法，“保荐机构和会计师、律师三者尽职调查的边界到底在哪里，这应该有一个清晰的划分。”
据了解，现实中保荐机构、律师和会计师虽然有分工，但保荐机构的工作却又包揽了一切。参与项目的律师事务所和会计师事务所很多都是专门从外面单独聘请的，但保荐机构同时也有自己的法律和会计团队。在项目现场常常是保荐机构的法律组、会计组和业务组三个方面同时到位并与前两者做着一模一样的事，当外面聘请的律师和会计师知道很多工作券商也在做的时候就干脆让保荐机构先定调。
“保荐机构人员在写招股书的时候其实已经提前决定了很多内容，出了问题也说不清到底是律师的责任还是保荐机构的责任。实际情况是，前期出问题的科冕木业、胜景山河等事件，主要受到处罚的都是保荐机构和保代，律师、会计师基本不在系统监管范围内。但是公司业绩下滑还有底稿检查都应该同时由会计师和律师来承担责任。”金源直言道，“最新的新股改革意见中提到对粉饰业绩要重罚，但是没有说明要罚谁。未来可能有一个趋势就是在市盈率发行被限制的情况下，很多企业想做高利润，以便募到更多的资金，如果出现这样的问题，又由谁来承担责任，现在仍然是一个问题。”
“应该在角色和地位上对参与项目的各方都有一个明确的划分。未来保荐机构可能更多地承担项目的整体推进和价值发现。而这个项目里，很多尽职调查和核查过程、具体文字性的工作包括制作招股书，以及文件真实性的验证等工作可能都要交给律师去完成。保荐机构以后也可能聘请专门的承销商律师，现有的发行人律师则要承担起更大的责任。”对于未来的改革趋势，金源得出这样的判断。
对于金源的观点，广发证券投行部人士也极为认同：“未来研究能力、定价能力、销售能力将成为保荐机构的核心竞争力和保荐业务价值链条中的核心部分。”